学习NDF无风险Risk套利

　　投资市场有条亘古不变的真理就是收益和风险Risk的对称性，而如何在低风险Risk甚至无风险Risk基础上获得收益，也成了很多市场参与者最热衷的游戏。包括跨期、跨商品和跨市在内的诸多套利交易模式，成了很多低风险Risk偏好资金的首选。在外汇Forex市场方面，基于人民币CNY远期市场境内外定价不一致性而存在的对冲Hedge交易，目前仍存在着一定的无风险Risk套利机会，这也是目前大型跨国企业正在不断尝试的一种全新的财务安排形式。

　　在介绍利用NDF实现无风险Risk对冲Hedge交易前，有必要先简单概述一下境外NDF市场。NDF是指无本金交割Delivery远期外汇Forex，它是远期外汇Forex交易模式的一种，属于无本金交割Delivery产品类的金融衍生工具，目前本质上是离岸产品。由于目前人民币CNY仍实行较为严格的管制，故其也和韩元、新台币等货币Currency一起，成为非交割Delivery远期交易Forward最为活跃的品种之一，目前的主要交易市场在新加坡和我国香港地区。人民币CNYNDF的报价Quote沿用标准的远期外汇Forex市场双向报价Quote的惯例，以即期市场的升水或贴水表示。然而与传统远期和掉期交易不同的是，NDF的报价Quote并不基于抵补的利率平价理论，其价格与国内商业银行根据利率平价理论计算而得的人民币CNY远期报价Quote有显著的区别，为套利提供了操作空间。

　　具体交易方式如下：

　　2009年6月25日，某客户A与国内银行签订一年后交割Delivery的远期结汇交易，名义本金100万美元USD。此时银行双边报价Quote为6.8350：6.8440，故客户A在一年后正常交割Delivery的话将付出100万美元USD并收到683.50万元人民币CNY；在2009年6月25日当天，和客户A具有关联性质的客户B，同时在境外NDF市场执行一单一年期做多100万美元USD做空人民币CNY的交易，此时市场的双边价格为6.76：6.77，故客户B在一年后将根据届时的市场即期价格和6.77之间的差额进行现金轧差清算Liquidation的交易。所以站在2009年6月25日的角度看，若客户A和客户B属于共同利益体，那他们金额相等方向相反的境内外两笔对冲Hedge交易已经锁定了6.5万元人民币CNY(683.5-677)的无风险Risk收益，约合1%的收益率水平。而在实际交易的过程中，考虑到无论是境内远期还是境内NDF市场，均只要在交易日缴纳不超过5%的保证金Margin，在杠杆Leverage作用下，无风险Risk的收益率水平至少可达20%，而这一计算结果甚至还忽略了境内保证金Margin存款的利息收入。

　　当然类似交易也需要满足以下几个条件：其一，境内企业和银行做远期结售汇交易要有真实贸易背景；其二，在新加坡或者香港地区有能够从事NDF市场的利益相关主体；其三，交易宗旨是追求无风险Risk下的收益水平而非追求单边敞口的绝对风险Risk性收益。

　　目前NDF的波动率显著大于境内市场，在境内人民币CNY汇率Rate保持相对平稳的背景下，NDF市场的大幅波动才是创造套利的真正动因。而从市场变化情况看，在去年金融危机高潮美元USD受到全面追捧的时期，境外NDF对于人民币CNY贬值Depreciation的预期强于境内市场价格表现，而直至今年3月中旬随着国内经济显现复苏迹象，这一情况才得以逆转，并在本月初一度出现了接近3%的价差偏离，而之后则略呈现缩窄态势。笔者建议当市场价差偏离达到2%左右时，有条件的主体即可积极参与此交易。